6月后，眾多在美上市中概股準(zhǔn)備在港股二次上市，例如網(wǎng)易和京東就是典型代表。截至6月4日，在美首次上市的中資公司總市值為1 2萬億美元，其
6月后，眾多在美上市中概股準(zhǔn)備在港股“二次上市”，例如網(wǎng)易和京東就是典型代表。
截至6月4日，在美首次上市的中資公司總市值為1.2萬億美元，其中阿里巴巴占50%。多數(shù)機(jī)構(gòu)測算，符合在香港二次上市的在美中概股超40家，募集資金總額接近270億美元，約為過去12個月港股IPO金額(2990億港元/390億美元)的70%，流動性足以承接。
近期，第一財經(jīng)也獲悉，美國投行高盛同客戶就中概股問題進(jìn)行溝通，機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點已從監(jiān)管問題轉(zhuǎn)向更為技術(shù)性的、與資金流動有關(guān)的問題。第一財經(jīng)記者也總結(jié)了當(dāng)前機(jī)構(gòu)最關(guān)心的八大問題。
3年“非檢查年”是否溯及既往？
5月20日，美國參議院通過了《外國公司問責(zé)法案》，法案嚴(yán)格規(guī)定——3年不滿足監(jiān)管要求的外國公司股票將被摘牌。
該法規(guī)要求外國公司通過PCAOB(上市公司會計監(jiān)督委員會)審計，否則該年將被認(rèn)定為“非檢查年度”。連續(xù)三個非檢查年度的外國上市公司將被摘牌，無法繼續(xù)在美國交易所進(jìn)行交易。PCAOB是一個非盈利機(jī)構(gòu)，監(jiān)督想在公開市場上籌集資金的美國公司的審計。
高盛認(rèn)為，根據(jù)其當(dāng)前的理解，如果該法案以目前的形式成為法律，將沒有追溯力。然而，該法案在提交眾議院時可能會被修改，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)和交易所將負(fù)責(zé)實施。
若某股票在香港(二次上市)和美國(初次上海)兩地上市，鑒于美國監(jiān)管不確定性上升，投資者是否應(yīng)該購買香港股票?
高盛認(rèn)為這并不重要，因為美國存托憑證(ADR)和相應(yīng)的港股是完全可兌換的(fungible)。例如，如果一家公司的股價因美國收緊上市監(jiān)管的消息而下跌，那么理論上，該公司的港股股價將受到完全相同程度的影響，因為套利將推動兩地股價趨同。
以當(dāng)前唯一一家在香港二次上市的在美中概股阿里巴巴為例，其港股和ADR的平均價差不到2%，這也可體現(xiàn)出，阿里巴巴自2019年11月于香港上市以來，和ADR股價的較小價差反映的只是稅收和其他交易成本。
如果中概股要退市，退市過程將如何進(jìn)行?
退市一般分二兩類——自愿退市，以及強(qiáng)迫或非自愿退市。
高盛認(rèn)為，在前一種情況下，歷史先例表明，這是一個漫長的過程，因為大多案例都是通過管理層收購(MBO)或杠桿收購(LBO)、解除VIE(可變利益實體)架構(gòu)，然后在其他地方重新上市或私有化。以13家主動從美國證交所退市的在美中概股為例，從宣布退市到完成交易，用了198天時間。
關(guān)于后一類(被迫或非自愿退市)，近年來有一些因為不合規(guī)并牽涉到司法訴訟而被強(qiáng)迫退市的案例，但它們可能不能作為最新事件的合理參考，當(dāng)前涉及的公司，無論從規(guī)模和范圍來看，都明顯大于歷史案例。從經(jīng)驗來看，在美中概股在私有化或退市前，股價通常都會走高，但這種歷史經(jīng)驗可能不適用于目前因廣泛監(jiān)管而導(dǎo)致的退市情況。
綜合考慮，哪些在美中概股有資格在香港上市？
港交所對二次上市的主要要求是——上市市值大于400億港元，或上市市值大于100億港元且營收大于10億港元;同股不同權(quán)(WVR)的任何受益人必須是公司董事會成員;不同投票權(quán)股份的投票權(quán)不得超過普通投票權(quán)的10倍;相關(guān)公司最近至少兩個財年有良好的合規(guī)記錄。
根據(jù)高盛測算，若基于每家公司的總市值，41家在美中概股應(yīng)符合在香港二次上市的條件，按同股不同權(quán)調(diào)整后的市值計算，該名單將縮減至32家。
沒有資格在香港二次上市的中概股，還有什么選擇?
高盛認(rèn)為，首先，香港的上市規(guī)則不是一成不變的，因此現(xiàn)在不符合二次上市要求的中概股將來可能會有資格。其次，它們可以先從美國退市，然后選擇在其它交易所進(jìn)行首次發(fā)行。
上海的科創(chuàng)板就是一個選擇，高盛表示，因為科創(chuàng)板允許VIE結(jié)構(gòu)和同股不同權(quán)的公司通過發(fā)行CDR(中國存托憑證)的形式上市，而且科創(chuàng)板的上市市值門檻也比香港低很多。
一些美國投資機(jī)構(gòu)的法定使命明確其不能投資美國境外證券，在美中概股會否此后因此被出售?
高盛與眾多投資者交流后也發(fā)現(xiàn)，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為除非受到行政命令限制，否則美國投資者不太可能完全減持在美中概股。即使在中概股退市的情況下，如果該股票在另一地上市，投資者也可以ADR轉(zhuǎn)換為港股。
然而，投資者目前又存在另一個普遍的問題——ADR的現(xiàn)有美國持有者是否有能力在美國境外投資?
“由于美國投資者無法投資港股而被迫拋售股票的情況應(yīng)該是可控的，因為我們估計美國投資者目前在香港、A股和ADR市場一共持有約7300億美元的中國股票，其中香港占總數(shù)的41%(即3000億美元)，表明香港確實是美國投資者獲得中國敞口的熱門市場。”高盛表示。
以阿里巴巴為例，該機(jī)構(gòu)稱，“我們注意到，其前20位機(jī)構(gòu)投資者(共持有24%的股份)主要是具有全球影響力的大型國際投資者。此外，美國政府相關(guān)投資者(例如養(yǎng)老基金)也存在通過將投資業(yè)務(wù)外包給大型國際投資機(jī)構(gòu)，間接持有對中國的敞口。”
在香港的二次上市的公司何時才能被納入“互聯(lián)互通”名單？
另一個普遍受到關(guān)注的問題是，在香港二次上市的公司何時才能被納入“互聯(lián)互通”機(jī)制的名單。
阿里去年在香港二次上市時，內(nèi)地曾與港交所達(dá)成過一項協(xié)議，協(xié)議的內(nèi)容包括將第二上市和具有加權(quán)投票權(quán)的公司排除在滬、深港通的名單外。除非上交所、深交所、香港聯(lián)交所重新修改協(xié)議。但是，各界也認(rèn)為目前并不排除三者為阿里巴巴破例修改條例的可能性。自美團(tuán)點評和小米于2019年10月底被納入“港股通”合格交易名單以來，其獲得了最大的南下資金流入，金額分別達(dá)41億美元和22億美元。
5月18日，恒生指數(shù)公司宣布，同股不同權(quán)公司和在香港二次上市的公司將有資格納入恒生指數(shù)(8月14日再次審核)。“盡管不是必要條件，但投資者普遍認(rèn)為，得到恒生指數(shù)公司的認(rèn)可，對于未來將二次上市的中國公司納入‘港股通’是一個積極消息。”高盛稱。目前，在香港首次上市的香港恒生指數(shù)成分股和/或A、H雙重上市公司可被授予納入“港股通”的資格。同時，公司上市事件需要超過6個月又20個交易日(尚不知是否適用于二次上市);除了上述兩項要求，二次上市可能還需要得到中國證監(jiān)會和內(nèi)地交易所的具體批準(zhǔn)。鑒于“互聯(lián)互通”名單的資格審查是每月進(jìn)行一次的，高盛認(rèn)為這意味著，在內(nèi)地監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)的情況下，滿足前兩個條件的香港二次上市，可以在任何時候被納入“港股通”。
若被納入恒生指數(shù)以及“港股通”名單，在香港二次上市的中概股可能吸引多少潛在流動?
高盛分析稱，以阿里巴巴為例，根據(jù)香港交易所的規(guī)定，二次上市的自由市值應(yīng)為該公司在中央結(jié)算系統(tǒng)注冊的非同股不同權(quán)、在香港上市的股票，這表明大約8%的阿里巴巴總市值可能在香港被視為自由流通市值，相當(dāng)于430億美元，這又意味著，若阿里巴巴被納入恒生指數(shù)和恒生中國企業(yè)指數(shù)，它將最高分別占3.8%和5%的權(quán)重，即代表4.5億~6.5億美元的潛在資金流入。
此外，根據(jù)在港股通中與阿里巴巴可比的互聯(lián)領(lǐng)域公司(即互聯(lián)網(wǎng)零售商、消費(fèi)科技企業(yè))的南下資金持股比例，高盛預(yù)計若阿里巴巴被納入“港股通”，在一年的時間內(nèi)，將會有10億美元的潛在資金流入。
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