對于南京證券(601990 SH)來說，經營業績不算理想，每股發行價格貼近每股凈資產，而市盈率卻超標。從經營業務上來看，南京證券面臨著市場份
對于南京證券(601990.SH)來說，經營業績不算理想，每股發行價格貼近每股凈資產，而市盈率卻“超標”。從經營業務上來看，南京證券面臨著市場份額下滑，經營業績遜于同行業的局面，2017年凈資產收益率只有4.42%。
第一財經記者采訪的業內人士認為，南京證券面臨困境的背后，是近年來中小券商面臨經營困境的一個縮影。當前監管規范不斷加強，CDR回歸等各種創新業務的推進，都使得大券商在經營上蠶食中小券商市場份額，而在融資估值上也能以高于凈資產價格進行，而與此同時，中小券商卻只能以向當低的價格發行。
貼近每股凈資產發行
南京證券的招股書，已經披露了2018年一季度的財務數據，其實南京證券3.79元每股的發行價格，實際已經低于2018年3月底的每股凈資產。但是，對應的發行后與發行前的市盈率分別為25.61倍和23.05倍，高于行業最近一個月的平均靜態市盈率，也高于近期多家IPO公司的市盈率。
2017年12月31日，南京證券每股凈資產為3.786元。2018年3月底，歸屬于母公司所有者權益合計為94.79億元，按照發行前24.74億股計算，每股凈資產為3.83元。
南京證券曾是新三板掛牌公司，2015年10月28日，南京證券正式掛牌新三板，成為當時新三板市場的第五家券商。南京證券也由此成為近兩年來，新三板首家轉板成功的券商，本次發行股數約2.75億股，預計募集資金總額為10.42億元，募集資金凈額為9.37億元。
南京證券是一家區域性特征明顯的券商，業務開展主要集中在江蘇地區和寧夏地區。截至去年年底，公司擁有86家證券營業部，其中42家位于江蘇省內，占營業部總數的48.84%，公司在寧夏地區開設的營業部也有15家。
根據招股書披露的數據，2015-2017年，公司分別實現營業收入30億元、15億元和13.85億元，凈利潤分別為14.13億元、4.94億元和4.11億元，2016年受證券市場整體下滑影響，公司營業收入滑坡，2017年經營業績也出現一定程度的下滑。
華泰證券研究報告稱，2017年證券行業平均凈資產收益率為6.1%，同比下滑 1.4 個百分點，華泰證券、廣發證券、申萬宏源排名前列，分部達到10.62%、10.13%和8.33%。
2015年到2017年，南京證券凈資產收益率為24.24%、5.36%、4.42%，這樣的水平的確算不上理想。由此可見在藍籌股牛市的2017年，市場成交其實并不理想的行業背景下，南京證券2017年的凈資產收益率水平明顯低于行業水平。
南京證券在招股書中表示，凈資本規模不足已直接影響了公司業務規模擴大、創新業務布局和盈利水平提升，在較大程度上制約了公司的發展。本次發行募集資金扣除發行費用后，擬全部用于補充公司資本金，補充公司運營資金，以擴大業務規模，優化業務結構，提高公司的市場競爭力和抗風險能力。
依賴經紀業務市場份額下滑
中小券商對經紀業務的依賴，目前暫時依然難以擺脫，南京證券也是如此。
南京證券表示，經紀業務是公司的傳統優勢業務，2015年、2016年和2017 年，公司證券經紀業務分部營業收入分別為19.1億元、7.77億元、5.68億元，占當期公司營業收入的比重分別為63.67%、51.81%、41.06%。
在“代理買賣證券業務”的市場金額描述當中，南京證券的股票交易額市場份額，從2015年的0.644%下滑到2017年的0.593%，基金交易份額甚至從0.188%下滑到0.100%。
南京證券表示，除少數大型券商外，我國證券公司普遍資本規模偏小，仍以中小券商為主。證券行業是資本密集型行業，較低的資本規模，不僅會降低證券公司抵御風險的能力，同時也會限制公司的市場競爭力。
“證券公司盈利模式較為單一，同質化競爭問題比較突出。近年來，國內證券公司正在通過開展資產管理、融資融券等業務實現利潤來源的多元化和經營模式的差異化，逐步優化傳統業務占主導地位的經營及盈利模式。但總體而言，收入結構的優化仍需要一個過程，證券公司業務和經營對傳統業務的依賴性仍然較大。”南京證券稱。
其實這也是中小券商份額不斷被蠶食的真實反映，大型券商的份額卻在不斷上升，中小券商的生存空間也被不斷被大型券商壓縮。
華泰證券分析師沈娟表示，當前中國證券行業商業模式同質化嚴重，多數券商的定位和特色仍在摸索中。2015年以來證券行業進入整頓規范周期，證券行業風控指引新規、覆蓋全業務鏈的監管政策等陸續出臺，嚴監管下行業洗牌加速。2017年六大券商(中信、國君、海通、招商、廣發、華泰)營業收入集中度為49%，較2015年提升11個百分點;而凈利潤集中度為47%，較2015年提升12個百分點。
平安證券分析師陳雯認為，借鑒日本、韓國等國家證券行業對外開放的經驗，整體來看外資券商的進入對行業的整體影響十分有限，同時在財富管理、創新業務等外資券商具有優勢的領域可能出現新的機會與發展趨勢。預計未來上市券商業績仍將持續分化，龍頭券商的市占率有繼續提升的空間，積極看好大型綜合性龍頭券商在市占率及競爭力提升的基礎上，享受更高的估值溢價。
平安證券策略分析師魏偉表示，2018年在去杠杄、防風險的背景下，金融監管的廣度和深度將迚一步加強，監管的細則將會陸續出臺。在流動性收緊的環境下，倘若更嚴格監管出臺，節奏超出市場預期，中小金融企業經營壓力也會加劇，流動性會遭受較大負面影響。
大券商增發價遠高于每股凈資產
2月初上市的華西證券(002926.SH)發行價為9.46元，這要遠高于該公司3月底的每股凈資產6.82元。
大券商“享受更高的估值溢價”，很可能體現在融資估值上。大券商強者恒強，無論在業務競爭上如此，在融資估值上似乎都是如此。南京證券的被迫低價發行，或許只是中小券商困局的縮影。
此前海通證券公告稱，擬向不超過10名特定對象非公開發行不超過16.18億股，募集資金不超過200億元，其中不超過100億元投入資本中介業務、40億元投入FICC(固定收益證券、貨幣及商品期貨)業務、40億元增資境內外子公司;按照募集規模和發行股數的上限計算，定增價為12.36元，一季度末海通證券每股凈資產為10.35元。
另外，廣發證券、華泰證券、興業證券等多家券商公布的融資計劃里面，對應股價都遠高于每股凈資產價格。
上海一位基金經理向第一財經記者表示，現在定增融資的做法，更多按照是市場多日的平均價格發行，一般可以打九折左右，金額可以不募集滿。如果某些估值較低的券商融資項目要順利進行，很可能需要期待市場好轉才可能實現，不過預計大券商會等到市場回暖再實施增發。
過去次新股券商的表現都不盡人意，2月初上市的華西證券相對高位已經暴跌近四成;而第一創業(002797.SZ)相對高位甚至跌去了75%。上述基金經理認為，南京證券上市后如果漲停開板后的估值較高，投資者還是要小心為上。
